Il concetto chiave che molti investitori ignorano
Uno degli errori più comuni di chi si avvicina alle obbligazioni è considerarle strumenti "sicuri" in senso assoluto. Le obbligazioni di qualità elevata sono sicure rispetto al rischio di insolvenza dell'emittente, ma rimangono esposte a un rischio diverso: il rischio di tasso, ovvero la possibilità che il loro prezzo scenda quando i tassi di interesse salgono.
La duration è la misura che quantifica questa sensibilità. Comprenderla significa capire quanta volatilità di prezzo ci si può aspettare dal proprio portafoglio obbligazionario al variare dei tassi.
Cos'è la duration
La duration (in italiano anche "durata finanziaria") è un numero espresso in anni che misura il tempo medio ponderato in cui un'obbligazione restituisce i suoi flussi di cassa (cedole e rimborso del capitale), ponderato per il valore attuale di ciascun flusso.
Duration di Macaulay
La formulazione originale, elaborata da Frederick Macaulay nel 1938, calcola la media ponderata delle scadenze di tutti i flussi di cassa di un'obbligazione, dove i pesi sono i valori attuali di ciascun flusso.
Per uno zero coupon (un titolo che non paga cedole), la duration di Macaulay coincide esattamente con la scadenza: se l'obbligazione scade tra 10 anni, la duration è 10 anni.
Per un'obbligazione con cedole, la duration è sempre inferiore alla scadenza (perché una parte dei flussi arriva prima della scadenza). Ad esempio, un BTP con scadenza a 10 anni e cedola del 3% potrebbe avere una duration di circa 8 anni.
Duration modificata
Per gli investitori, la misura più pratica è la duration modificata, che si ottiene dividendo la duration di Macaulay per (1 + rendimento). La duration modificata esprime direttamente la variazione percentuale del prezzo dell'obbligazione per una variazione dell'1% nei tassi di interesse.
Questo è il numero da tenere a mente.
La relazione inversa tra prezzi e tassi
Prima di vedere la duration in azione, è fondamentale comprendere perché prezzi obbligazionari e tassi di interesse si muovono in direzione opposta.
Immaginate di aver acquistato un BTP con cedola del 2% quando i tassi di mercato erano al 2%. Il titolo vale 100 (alla pari). Ora i tassi di mercato salgono al 3%. Un nuovo BTP emesso oggi paga una cedola del 3%. Il vostro BTP al 2% diventa meno attraente: per venderlo sul mercato secondario, il suo prezzo dovrà scendere fino al punto in cui chi lo acquista ottiene un rendimento equivalente al 3% (tenendo conto della cedola del 2% e del guadagno in conto capitale a scadenza). Il prezzo scende.
Il meccanismo funziona anche al contrario: se i tassi scendono, le obbligazioni già emesse con cedole più alte diventano più preziose e il loro prezzo sale.
Esempio pratico: duration 7 e tassi +1%
Supponiamo di avere un ETF obbligazionario con duration modificata pari a 7 anni e valore di mercato di 10.000 euro.
Se i tassi di interesse aumentano di 1 punto percentuale (100 punti base):
Variazione di prezzo = - Duration modificata x Variazione dei tassi Variazione di prezzo = - 7 x 1% = -7%
Il portafoglio perde circa 700 euro di valore, passando da 10.000 a circa 9.300 euro.
Se i tassi aumentassero di 2 punti percentuali (cosa accaduta tra il 2022 e il 2023 in Europa):
Variazione di prezzo = - 7 x 2% = -14%
Una perdita di circa 1.400 euro su un investimento di 10.000 euro. Questa è esattamente la dimensione delle perdite registrate dagli ETF sui governativi europei a lungo termine durante il ciclo di rialzo della BCE del 2022-2023.
La relazione è approssimata (l'effettiva relazione prezzo-rendimento è convessa, non lineare), ma fornisce una stima accurata per variazioni moderate dei tassi.
Duration corta vs duration lunga
La duration non è uguale per tutte le obbligazioni. Varia in base a tre fattori principali:
- Scadenza: titoli con scadenza più lontana hanno duration maggiore.
- Cedola: cedole più alte abbassano la duration (si recupera parte del capitale prima della scadenza).
- Rendimento corrente: rendimenti più alti abbassano leggermente la duration.
Obbligazioni a duration corta (0-3 anni)
Includono i BOT, i BTP con scadenza breve, gli ETF su governativi a breve termine come IBGS. Hanno sensibilità ai tassi molto ridotta: un rialzo dell'1% provoca una perdita inferiore al 3%. Offrono minor rendimento ma preservano meglio il capitale in scenari di tassi in salita.
Quando preferirle:
- Orizzonte di investimento breve.
- Aspettativa di tassi in rialzo.
- Funzione di riserva di liquidità a rendimento leggermente positivo.
Obbligazioni a duration lunga (oltre 7 anni)
Includono i BTP a 20-30 anni, gli ETF su governativi a lungo termine. Hanno sensibilità ai tassi elevata: un rialzo dell'1% può causare perdite del 10-20%. Offrono rendimenti più alti in condizioni normali e amplificano i guadagni quando i tassi scendono.
Quando preferirle:
- Orizzonte di investimento lungo (10+ anni) e possibilità di attendere il recupero.
- Aspettativa di tassi stabili o in calo.
- Copertura di rischi specifici (es. fondi pensione che devono far coincidere attivi e passivi a lungo termine).
La duration in pratica: cosa guardare prima di acquistare
Quando si valuta un ETF obbligazionario o una singola obbligazione, la duration modificata è sempre indicata nella scheda prodotto (KID o factsheet). È importante confrontarla con:
- L'orizzonte temporale dell'investimento: se si pianifica di investire per 3 anni, un ETF con duration 10 espone a un rischio sproporzionato.
- Il livello attuale dei tassi: con tassi elevati e prospettiva di calo, una duration lunga è un vantaggio; con tassi bassi e rischio di rialzo, è una fonte di rischio.
- La composizione del portafoglio globale: la duration media del portafoglio obbligazionario complessivo dovrebbe essere coerente con gli obiettivi e la tolleranza al rischio.
Come gestire il rischio di duration
Alcune strategie pratiche per gli investitori:
- Ladder obbligazionaria: acquistare titoli con scadenze distribuite nel tempo (es. 2, 4, 6, 8 anni). Alla scadenza di ciascun titolo, si reinveste ai tassi correnti. Riduce il rischio di duration senza rinunciare ai rendimenti di medio termine.
- Mescolare duration corta e lunga: un ETF a breve termine (es. 1-3 anni) e uno a medio termine (es. 3-7 anni) bilanciati in proporzione all'obiettivo.
- BTP individuali fino alla scadenza: chi tiene il titolo fino alla scadenza non è colpito dalle variazioni di prezzo intermedie, eliminando di fatto il rischio di tasso in termini di rimborso del capitale.
Conclusione
La duration è una delle misure più utili per chi investe in obbligazioni. Capire che un'obbligazione con duration 7 perde circa il 7% di valore per ogni punto percentuale di rialzo dei tassi permette di calibrare consapevolmente il rischio del portafoglio obbligazionario. In un contesto di tassi variabili come quello attuale, ignorare la duration significa esporsi a sorprese potenzialmente significative anche su strumenti percepiti come "sicuri".